战略资产配置是养老基金最重要的投资决策

　　从近期陆续披露的上市公司三季报不难看出，社保基金持股的深度和广度都在不断延伸。不完全统计超过340家公司后发现，社保基金重点配置在消费，能源和金融等领域。

　　近期全国社保基金理事会规划研究部主任熊军接受21世纪经济报道记者专访时指出，唯有提高社保基金投资回报，才可应对不断深化的老龄化社会以及攀升的物价。

　　中国日益庞大的“养老市场”上，以全国社会保障基金为主的中央政府储备，和家庭储蓄和商业养老产品为主的个人“储备”，都在为未来可能的“缺口”积极准备，养老产业、相关金融领域的热潮迭起。

　　长期研究养老基金政策规划的熊军认为，国家、企业和个人建立的各类“养老基金”的投资管理，实际上是养老制度、养老市场和应对老龄化结构的关键工作。进行有效的基金管理，才可能促进基本养老保险转向多层次养老体系，由“现收现付”特征明显的“基金”，转为现收现付制和基金累计制并举。

　　新的养老基金投资管理规则尚在酝酿，目前，除全国社会保障基金已有相关投资管理暂行办法外，各地因实际情况不同结余的大量养老金尚未明确投资管理主体，也还不能如全国社保基金一样实现多元化长期投资，投资收益率尚不理想。因此，面向商业“养老市场”的各种个人投资，更难以评估目前的选择策略。

　　根据全国社保基金理事会基金年度报告显示，截至2013年末，社保基金会管理的基金资产总额12415.64亿元，其中：社保基金会直接投资资产6697.74亿元，占比53.95%；委托投资资产5717.90亿元，占比46.05%。

　　报告期，基金权益投资收益额685.87亿元，投资收益率6.20%。基金自成立以来的累计投资收益额4187.38亿元，年均投资收益率8.13%。

　　要改革现有养老金结构

　　《21世纪》：对于普通百姓，有的认为养老靠个人储蓄，靠自己为主，有的则认为养老就应该靠养老金，靠国家为主。理念还不一致。那么，你认为中国养老保障体制机制上需要调整什么？

　　熊军：过去20年里，我国养老保障建设取得瞩目成就，覆盖面快速扩大，待遇水平稳步提高。但存在的问题也很明显，例如养老体系单一，养老保障主要依靠基本养老保险，社会上不少人都认为，参加养老保险并且履行缴费义务后，老年生活就应该全部归政府负担。而职工养老保险主要是现收现付模式，主要用工作人口的缴费支付退休人员的养老待遇，由于我国正处在人口快速老龄化的过程中，工作人口占比下降较快而老龄人口占比上升较快，导致养老基金收支压力加大。

　　在养老保障比较完善的发达国家，退休者的养老金一般有多个来源。第一块来自于参加国家设立的基本养老保险，大约提供退休前30%-40%的收入水平，保障职工退休后的基本生活。第二块来自于就业单位和职工协商设立的补充养老计划，大约提供退休前25%-35%的收入，提高老年生活水平。第三块来自于工作期间个人自愿参加的养老储蓄或者商业养老保险，大约提供退休前10%-20%的收入水平。这种多层次养老体系是发达国家应对人口老龄化，增强养老保障可持续性的成功经验。

　　我国是人口大国，未来的老龄化程度非常严重，人口老龄化的预测研究表明：在人口老龄化高峰时期，我国60岁以上人口在总人口中的占比将达到33%以上，严重影响基本养老保险的可持续性。保障并提高数亿老年人的生活，需要政府、企业和家庭多方面的共同努力，运用多种资源，而不能单纯地完全依靠政府。为此，要通过建立多层次养老体系，合理分配政府、企业和家庭的养老责任，政府提供的基本养老保险主要为老年基本生活兜底，更高水平的养老待遇应通过补充养老计划和个人养老储蓄解决。

　　建立多层次养老体系，需要一系列综合改革。例如，要改革现有养老金结构，在兼顾职工养老保险长期收支平衡的基础上，将一小部分企业缴费率连同对应的福利待遇逐步从职工养老保险转移到补充养老保险，普遍建立年金养老计划；要进一步完善财税优惠政策，鼓励企业建立年金计划，鼓励个人购买商业养老保险产品；要尽快做大做强国家养老储备基金，为基本养老保险稳定运行提供财力支持。

　　必须关注长期投资回报

　　《21世纪》：你认为养老基金投资运营是建立多层次养老体系的关键的理由是什么？

　　熊军：我国多层次养老体系包括基本养老保险、年金养老计划和个人养老储蓄三部分。除了基本养老保险中的职工养老保险主要是现收现付制外，居民养老保险、企业年金、职业年金、商业养老保险等主要是积累性养老计划。积累性养老计划是把劳动者在工作期间的部分收入积累起来，为日后的退休生活做准备，这对于增强我国养老保障的可持续性和公平性具有重要意义。

　　但是，积累性养老计划面临的挑战也十分严峻，积累性养老计划提供的养老待遇取决于最后的积累规模，最后积累规模取决于平时的缴费积累额和积累期间的长期投资收益率，特别是后者，对养老待遇的影响特别大。

　　我举一个例子说明长期投资回报对养老待遇的影响。假设一名职工工作35年后退休，刚参加工作时的月工资是2500元，以后工资平均每年增长3.5%；单位为职工建立了企业年金个人账户，职工按照月工资的4%缴费，单位缴费与职工个人缴费相同。如果35年的平均投资回报率是5%，那么退休时个人账户的积累额约为50万元 ；如果35年的平均回报率是7%，个人账户积累额约为35万元；如果回报率只有3%，个人账户积累额只有25万元。不同长期回报率下的养老待遇差异很大。

　　多层次养老体系建立起来后，企业年金、职业年金和个人养老储蓄在总养老待遇中占有较大比例，这些积累性养老计划的待遇水平受养老基金长期投资回报率的影响很大，而长期回报率又是由养老基金投资运营决定的，所以我认为养老基金投资运营是今后养老保障的一个关键环节，要予以高度重视。

　　《21世纪》：养老金是养命钱，资金安全特别重要，但是养老基金投资运营又不得不承担一定风险，有没有收益较高而风险较小的办法？你认为养老基金投资运营应该如何处理好风险和收益的关系？

　　熊军：处理好收益与风险的关系是养老基金投资管理的核心。要防止两种极端情况。一种极端情况是只关注养老基金的短期安全，不愿意承担任何投资风险，这样的结果是虽然本金安全了，但是长期回报率低下，积累性养老计划不能提供预期的福利水平，养老支出压力仍然集中于财政兜底的基本养老保险。

　　另一种极端情况是只关注养老基金的长期回报，忽视基金收益的短期波动，配置过多的风险资产，导致基金资产的波动幅度过大，严重影响基金安全。养老基金投资运营需要平衡风险和收益两方面的要求，把基金风险控制在可以承受的水平内，在此基础上努力提高投资回报。换句话说，为了提高长期回报，养老基金需要将一部分资金投资于股票、企业债等收益较高的风险资产，但是要把风险资产的投资比例控制在合理范围内。

　　养老基金投资运营全流程

　　《21世纪》： 养老基金投资的突出特点是什么？能否简略地解释一下养老基金投资运营的基本架构？

　　熊军：养老基金投资有两个突出特点，一是资金具有长期性，在可以接受的风险水平内获得最好的长期回报是养老基金投资运营的唯一目标。二是多元化投资，养老基金不仅广泛投资于现金资产、债券、股票、PE基金、未上市股权等多种资产，而且运用多种投资策略，多元化投资不仅是提高收益的需要，而且是分散风险稳定收益的需要。

　　养老基金投资运营的起点是制定长期投资目标，包括长期收益目标和可以接受的最大风险水平两个方面，长期收益目标代表养老基金从金融市场可以获得的最佳投资机会，可接受最大风险水平则代表为获得这个机会需要付出的成本。长期收益目标和可接受最大风险水平之间存在客观的配比关系，这种配比关系并非投资者的主观臆断，而是金融市场决定的产物。

　　制定合理的长期投资目标对于养老基金运营非常重要。首先，目标要清晰，因为目标是制定投资政策的基础，目标不清晰会导致基金投资政策模棱两可。其次，目标要具有客观性，是通过努力可以实现的，过高的目标可能导致基金管理机构为了追求高收益而放大投资风险，过低的目标则丧失对基金管理机构的激励作用，不利于提高基金的长期收益水平。

　　长期投资目标明确后，养老基金将实现长期投资目标的任务分解到相应的资产类别，这个分解过程就是基金的战略资产配置。战略资产配置的主要任务是明确要投资的资产类别、各类资产的长期投资比例和各类资产的投资基准。战略资产配置是养老基金最重要的投资决策，为基金运营在各种复杂环境下指引方向，是控制养老基金总体风险水平的主要工具。战略资产配置一旦确定下来，各类资产的走势和配置比例就基本决定了养老基金在未来几年的收益水平和风险水平，基金运营余下的工作就是在战略资产配置的基础上进一步提高回报并且管理投资风险。

　　依据战略资产配置，养老基金可以建立一个参照组合，为基金运营提供指引。参照组合是用各类资产基准和战略配置比例构建的组合。通过参照组合，实现长期投资目标的任务转化为战胜参照组合的收益率，使得实现长期投资目标成为一个可以操作的投资管理过程。参照组合还是评价养老基金中短期业绩的标准，为养老基金管理机构发挥专业优势提供了广阔空间。偏保守的养老基金管理机构可以通过复制参照组合取得与参照组合相同的收益率，偏积极的养老基金管理机构可以围绕参照组合，根据经济和市场的变化动态调整资产配置比例，力争获得高于参照组合的收益率。动态资产配置要求养老基金管理机构有很强的投资能力。

　　在理顺资产配置的基础上，养老基金投资运营进入到投资组合或者投资项目管理环节。每个资产类别可以细分为多个投资组合或者投资项目，养老基金管理机构的主要任务包括制定各个组合或者项目的投资策略，安排管理投资组合或者项目的投资团队，监督组合或者项目的投资运营。

　　安排投资管理团队时，养老基金管理机构通常采用直接投资和委托投资相结合的模式，对于自身有明显竞争优势的投资策略，由内部投资团队直接运营；对于自身优势不明显投资策略或者非主要投资领域，将其委托给外部的专业投资机构进行运营。

　　选择投资管理人时，受托人以投资能力为衡量标准，从公司、产品、投研团队、投资管理过程、历史投资业绩等多个方面对投资管理人进行评价，以确保所选择的投资管理人在既定资产类别和既定投资策略方面有突出优势。对于委托给外部投资管理人的养老基金资产，受托人负有监督投资过程的义务，及时发现委托投资过程中出现的问题，以确保外部投资管理人的利益取向与养老基金一致。

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